清华大学经济管理学院Freeman经济学讲席教授 李稻葵 （资料图）

要将资产价格纳入货币政策框架

第一财经日报：经过这次危机之后，美联储过去所奉行的货币政策不管资产价格的逻辑，被证明有很大的问题。中国资产价格近几年的大幅波动，也引起了关于这个问题的讨论。你认为，中国央行货币政策的范式和目标，是否要更多考虑资产价格因素？

李稻葵：关于货币政策范式的讨论，现在国际上有三派观点。一派是继续以通货膨胀为控制目标；第二派要将资产价格纳入考虑；第三派观点认为，货币政策调整的目标应该更多控制银行贷款的上升，而且要对贷款进行分类，高风险、低风险的，对金融机构还是非金融机构的。

我个人认为，危机已经证明第一种观点有问题，而后两种观点有些道理。我认为，货币政策既要考虑资产价格，也要考虑贷款规模。对于中国来说更是如此。

事实上，国际上有讨论贷款规模这样一个呼声，而中国央行早就实行了，长期以来我国货币政策都是把贷款总额作为被控制变量来考虑的。从这个意义讲，国际上还要向中国央行学习。

对于资产价格，主要是股票市场价格和房地产价格，这两类价格比较有参考意义。

中国央行货币政策要考虑到资产价格。因为资产泡沫一旦形成，对中国经济的长远影响会非常大。我国经济有一个清晰的特点，就是货币存量和GDP比重几乎是世界上最高的，至少在大国中是最高的，我国M2(广义货币供应量)与GDP的比重高于170%；日本经济非常倚重银行，也不过是110%；美元是国际货币，美国的这一比重也不过在60%~65%之间。

日报：中国央行的货币政策框架应该如何结合股票市场和房地产市场的价格？

李稻葵：很多人反对把资产价格纳入货币政策目标，主要是两个理由：第一是货币当局无法判断什么是泡沫，泡沫有多大；第二是认为看不准货币政策和资产价格的相关度，很多人认为没有相关度。

我个人认为，在中国的环境下，有无泡沫基本上还是能判断出来的，尽管不能百分百判断泡沫的程度。因为很多基本面数据很清楚，中国的市场往往是粗线条的，没有西方那样细。

二是投资者的情绪会影响资产价格。中国投资者情绪是单元化的而不是多元化的，也比较容易判断。这样是否存在泡沫就比较容易判断。货币政策就能进行逆势调整。

发达国家将输出通胀

日报：最近美国经济乃至全球经济的很多指标都显示出经济复苏迹象，你怎么看全球经济的走势？

李稻葵：我的基本判断是，世界经济出现二次探底的可能性存在，但不是太大。

这一轮经济的恢复，靠的是大量政府信用扩张，尤其是发达国家，通过发债券、印钞票。政府信用扩张缓解了私人部分信用度下降的危机，但放大了公共部门的风险。但在我看来，主权信用不太会演变为全面的危机，毕竟这些是世界上最发达的国家，他们发出的货币是国际货币，而中国、日本、中东等货币外围经济体手中仍持有大量外汇储备，这些外汇储备还会以发达国家的主权债务为主要的投资去向。因此发达国家的主权债务不至于演变为全面的危机，而世界经济应该会有比较稳定的恢复。这是我的一个基本判断。

另外，支撑这一轮经济恢复的火车头是中国、印度、巴西、俄罗斯等新兴经济体，这些国家的基本面非常好，增长动力非常强劲，他们反过来又带动了资本发达国家的产品出口。

日报：在政策环境上，当前发达国家和发展中国家都出现了一些刺激政策的退出，这也是中国经济面临的最大外部环境，你如何看待当前国际上央行退出政策的操作？

李稻葵：这个问题特别值得我们深入研判。对中国的宏观经济政策来讲，这可能是最重要的外部因素。我们必须搞清楚，危机之后，未来三五年，世界的金融和货币格局如何。

我认为有两个基本特点特别值得我们关注，第一个基本特点，是掌握货币发行权的西方国家，会在未来三五年继续保持宽松的货币政策。这带来的直接结果是，本国资产价格以及通胀水平的上升，而这对发达国家是非常有利的。资产价格上升使得很多企业、家庭的资产负债表得到改善。通胀则使得负债的政府、企业、家庭缩减债务，美国等很多发达国家是政府部门、私人部门双重负债，通胀可以给所有的部门都带来收益，化解债务压力。因此我相信，西方国家将会进入高通胀、高资产价格、宽松货币的时代。

实际上，西方国家对于反通胀的共识已经出现变化，就是他们试图提高对通胀的容忍度。IMF首席经济学家布兰·夏德提出要把通胀预期从2%提高到4%，IMF前任首席经济学家罗格夫甚至提出容忍度要从2%提高到6%。这些人都是精英之精英，是最能洞察格局变化的经济学家，我相信西方国家的金融格局会向这个方面转变。

第二个基本特点，是一大批新兴市场国家或者说外围国家，将面临通胀和资产价格上涨的压力。因为西方国家货币政策宽松，会使得热钱涌入这些国家，导致其货币条件放松。以色列等国家采取加息、提高准备金率等收缩性货币政策也是符合道理的。

因此，未来世界的基本格局，发达国家在输出通胀，输出国际货币，输出资产价格的上涨；一些新兴市场国家被迫出现本国货币的升值。这个问题如果不认识清楚，中国的政策制定者、中国的企业家就不会做出准确的判断。

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